红周刊丨赵文娟
中策橡胶虽然是我国销售规模最大的轮胎制造企业之一，但公司近年的业绩已面临增长焦虑，而招股书中相关数据的“左右打架”现象，更是让人对其信披质量有所担忧。
近期，我国销售规模最大的轮胎制造企业之一的中策橡胶集团股份有限公司（以下简称“中策橡胶”）上交所主板IPO申请获得证监会受理。若中策橡胶上市成功，则“巨星系”掌舵人仇建平将手握4家上市公司（余下3家上市公司分别是巨星科技、杭叉集团、新柴股份）。
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作为公司的控股股东，中策海潮于2019年斥资57.98亿元现金收购了中策橡胶46.95%的股权，该事件在当时一度引发交易所对收购标的与两家上市公司的业务协同效应问题的关注，最终，控股股东增设了专项业绩承诺对本次收购进行兜底。《红周刊》注意到，从近三年业绩表现来看，中策橡胶的业绩表现虽然远超当时的相应承诺数，但从招股书披露的信息来看，该公司的业绩已经面临增长焦虑。此外，中策橡胶招股书披露的多处数据还与巨星科技、杭叉集团两家上市公司的公告数据存在出入。诸多情况的集中出现，让人对中策橡胶的信披质量有所担忧。
净利润下滑幅度超过“红线”
2022年8月，美国知名轮胎杂志《Tire Business》发布了2022全球轮胎企业75强排名，除了大众熟知的米其林、普利司通两大巨头外，中国轮胎企业中策橡胶以2021年45.28亿美元（311.16亿元人民币）的销售额，名列第八，同时也是中国内地惟一一家进入全球前十的轮胎品牌。不过，与国际轮胎行业龙头相比，中策橡胶的市场份额显得微不足道，根据《TireBusiness》统计数据，2021年米其林、普利司通、固特异3家公司组成的全球轮胎行业“第一集团”以633.87亿美元的总销售额占据了35.71%的市场份额，而中策橡胶市占率却仅有2.55%。
据悉，中策橡胶旗下的产品涵盖可被应用于载重货车等车型的全钢胎、各类乘用车的半钢胎、各类机械设备的斜交胎、电动车轮胎等车胎。2019年至2022年上半年，中策橡胶分别实现营收275.07亿元、282.62亿元、306.01亿元、152.15亿元，同期归母净利润分别为14.38亿元、20.01亿元、13.86亿元、5.76亿元。其中，2020年营收和净利润同比增幅分别为2.75%、39.17%，2021年同比增幅8.28%、-30.74%，这一情况说明公司在2021年存在明显的增收不增利现象。
值得重视的是，公司2021年净利润下滑幅度超过30%或许是此次IPO最大的争议之一，因为净利润的下降幅度已经超过审核的警戒线。根据此前证监会发布的《首发业务若干问题解答》，过会企业最近一期或预计下一报告期经营业绩与上年同期相比下滑幅度超过30%但不超过50%的，则需要提供下一年度盈利预测报告、最近一期至下一年度主要经营状况及财务数据的专项分析报告等以此证明其经营业绩下滑趋势已扭转，不存在对持续盈利或持续经营能力以及发行条件产生重大不利影响的事项。这对于刚刚申报IPO的中策橡胶来说，显然需要提交证据去证明自己2021年业绩下滑只是短期现象，且不会影响到未来可持续经营能力的。
而中策橡胶的盈利能力，或许也要打个问号。根据招股书，全钢胎是公司的主要收入来源，占据公司主营业务收入的半壁江山。2021年，全钢胎为公司创收159.1亿元，占主营业务收入比例高达52.20%，但该产品当年的毛利率却仅为14.28%，与2019年、2020年的18.32%、18.22%的毛利率相比有明显下滑。究其原因，或与中策橡胶的成本转嫁能力有所欠缺相关。
据招股书，公司2021年主营业务成本中直接材料占比为74.94%，当年轮胎主要原材料的天然及合成橡胶合计采购金额在公司主营业务成本中占比高达33.65%，以至于二者采购价格的持续上行让缺乏议价能力的中策橡胶受到了不小的冲击。据悉，公司2021年天然及合成橡胶采购均价分别高达1.05万元/吨、1.21万元/吨，相较2020年上涨了17.43%、32.03%，而当期的全钢胎销售价格为776.48元/条，较2020年仅上涨了5.7%。很显然，全钢胎价格上涨幅度根本不足以将成本端的压力完全转嫁至销售端，而成本转嫁能力的不足也直接导致公司当年8.28%的营收增幅远不及12.77%的营业成本增幅，进而导致净利润同比下滑了30.74%。
从2022年上半年业绩表现来看，中策橡胶的盈利能力依然堪忧。2022年上半年，中策橡胶营收和归母净利润双双下滑了0.56%和16.84%，综合毛利率也从2021年的16.19%下滑至15.69%，同期公司核心产品全钢胎的毛利率由2021年的14.28%下滑至13.56%。
值得一提的是，从同行2022年全年业绩预告来看，部分同行可比公司的情况同样是不太乐观的。以与中策橡胶可比性较强的玲珑轮胎为例，该公司预计2022年归母净利润将减少5.1亿元到5.5亿元，同比减少65%到70%。业绩预减的主要原因包括主要原材料价格上涨影响，2022年玲珑轮胎受原材料价格波动影响较大，合成橡胶、炭黑等主要原材料价格上涨较大，使得轮胎生产成本升高，毛利率水平下降；需求下滑。一是配套方面需求下滑，根据中国汽车工业协会的统计数据，2022年1~12月，商用车产销量分别完成318.5万辆和330万辆，同比分别下降31.9%和31.2%，其中中重卡产销量分别完成72.34万辆和76.76万辆，同比分别下降50.68%和51.23%。由于玲珑轮胎全钢配套占比较高，受商用车产销量下滑影响较大。二是替换市场需求下滑，受疫情管控影响，出行及物流运输都受到影响，加之海运费的巨幅震荡影响海外客户发货，市场需求进一步减少，严重影响了替换市场；受疫情反复影响，公司下属子公司也不同程度的停产，且员工出勤率下滑，总体产能发挥受限。
如此背景下，同受成本桎梏，且核心产品同为全钢胎的中策橡胶，2022年业绩情况也难言乐观的。
多处公开数据“打架”
中策橡胶成立于1992年，由杭州橡胶总厂和中策投资合资设立，2019年，巨星集团与巨星科技、杭叉集团等关联方共同出资设立中策海潮，斥资57.98亿元现金收购了中策橡胶46.95%的股权，成为后者的第一大股东，而中策橡胶也最终从“国有”变成“私有”。截至招股书签署日，中策海潮持股41.08%，为控股股东；仇建平和仇菲合计控制公司46.95%的股份及相应表决权，是中策橡胶的实际控制人。与此同时，仇建平还是上市公司巨星科技、杭叉集团、新柴股份的实际控制人。
据了解，巨星集团并购中策橡胶在当时一度引发交易所对收购标的与两家上市公司的业务协同效应问题的重点追问，巨星集团最终增设了专项业绩承诺对本次收购进行兜底。根据业绩补偿方案，巨星集团承诺中策橡胶在盈利补偿期（2019年度至2021年度）经审计的合并报表扣非后的归母净利润合计不低于31.28亿元，若业绩不达预期，则由巨星集团补足差额。
根据2022年巨星科技、杭叉集团两家上市公司相关公告，中策橡胶在整个业绩承诺期（2019年度至2021年度）经审计的实际合计净利润数为47.57亿元，超过承诺数16.28亿元，整个承诺期业绩完成率为152.05%，未触发业绩补偿义务。
不过，虽然中策橡胶的业绩表现远超当初相应的承诺数，但《红周刊》仍注意到，中策橡胶招股书披露的业绩数据与上市公司公告是有所出入的。招股书显示，2019年至2021年，中策橡胶扣非后的归母净利润分别为12.91亿元、18.68亿元、13.01亿元，合计44.6亿元，这一合计净利润数据与前述上市公司披露的47.57亿元数据存在较大出入。
与此同时，根据巨星科技发布的2020年至2022年度日常关联交易预计的公告，2019年至2021年，中策橡胶的营收分别是275.88亿元、281.48亿元（数据经审计）、302.86亿元（数据经审计），同期净利润分别为10.86亿元、18.86亿元（数据经审计）、14.73亿元（数据经审计）；而根据杭叉集团同类型公告（2019年未披露），中策橡胶2020年至2021年的营收分别为281.48亿元（数据未经审计）、302.86亿元（数据未经审计），同期净利润分别为18.86亿元（数据未经审计）、16.04亿元（数据未经审计）。从中可以看出，两家上市公司披露的关于中策橡胶2021年净利润数据出入超过1亿元。同时，公司第四大股东彤程新材发布的中策橡胶2020年度审计报告显示，当年公司营收和净利润与前述两家上市公司披露的一致（如附表）。令人不解的是，为何受同一控股股东控股的巨星科技、杭叉集团披露的中策橡胶2021年净利润数据存在“打架”现象？
不仅上述3家上市公司披露的中策橡胶数据与中策橡胶招股书披露的数据也难以匹配，此外若根据美国知名轮胎杂志《TireBusiness》发布的全球轮胎企业75强排名，中策橡胶2019年至2021年的销售额分别为35.85亿美元、38.96亿美元、45.28亿美元（311.16亿元人民币），其中2020和2021年销售额增幅分别为6.68%、16.22%，这一数据与前述招股书披露的营收及增速数据也完全不相符。
除了业绩上的信披不一致，中策橡胶与上市公司关联交易数据也频频“打架”。如巨星科技2022年半年报显示，当期巨星科技向中策橡胶采购配件及维修费为27.42万元，但招股书却显示中策橡胶当期对巨星科技产生了高达2828.68万元的关联销售金额，二者披露的数据悬殊巨大。又比如彤程新材2019年年报显示，其当年对关联方中策橡胶产生了4726.36万元的销售额，但招股书却显示当期中策橡胶对其关联采购额却高达12040.17万元，也远高于上市公司披露之数。至于招股书披露的2019年、2020年向南钢股份产生的2467.36万元、1126.63万元关联采购，南钢股份披露的关联交易情况中则根本没有中策橡胶名字，因而无法进一步比较。
总之，上述种种不合理现象让中策橡胶招股书的信披真实性打上一个大大问号。
神秘的第一大供应商
除了以上信披问题，《红周刊》还注意到，中策橡胶的第一大供应商也有点奇怪。追溯到2017年迄今，百利国际集团有限公司及其同一控制下企业（以下简称“百利国际集团”）一直是中策橡胶的一大供应商，报告期内，中策橡胶向其采购天然橡胶的金额高达9.16亿元、13.98亿元、12.36亿元、5.62亿元，占采购总额的比例分别为5.19%、8.38%、5.51%、5.41%。
根据此前的公开信息，百利国际集团是一家香港企业。《红周刊》从香港公司的网上查册中心搜索“百利国际集团有限公司”发现，共有3家“百利国际集团有限公司”，且均为“已告解散”状态，解散时间分别是2011年12月9日、2001年11月23日、2016年2月12日。如此情况难免让人对中策橡胶第一大供应商的存续状态感到疑惑，个中原因还需公司进一步补充说明。
此外，还有一处疑惑。2022年6月30日，中策橡胶溢价收购了公司经销商及部分前员工共同设立的公司知轮科技，该公司主要从事轮胎销售及配套后市场服务。具体而言，截至收购日2022年6月30日，知轮科技账面归母净资产6102.49万元，中策橡胶收购对价13141.48万元，与知轮科技净资产公允价值5989.96万元之差7151.52万元形成了公司合并报表层面商誉。
作为一家成立不到5年的公司，知轮科技2021年和2022年上半年净利润分别亏损了574.96万元、119.72万元。报告期内，中策橡胶向知轮科技及其子公司销售的产品为轮胎和配件，销售金额分别为1.6亿元、2.28亿元、3.15亿元、1.5亿元，同时还进行采购少量配件采购。
就上述情况来看，双方之间交易是否公允值得探讨，而至于中策橡胶高溢价收购一家成立时间不长且亏损公司，其合理性显然令人质疑。
（本文已刊发于2月18日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）
来源：证券市场红周刊
