曾经4年营收暴涨5倍、有“药妆茅台”之称的美妆界巨头贝泰妮，近来的日子却不太好过。

(资料图片仅供参考)

在大股东连续减持后，贝泰妮股价连续突破历史新低记录，较市值最高点已蒸发超650亿元。而在刚刚过去的“双十一”购物节期间，贝泰妮旗下知名护肤品牌薇诺娜又接连卷入消费者使用过敏、面霜散发恶臭等负面新闻。

营收4年暴涨5倍，薇诺娜贡献98%收入

贝泰妮成立于2010年，是一家专注于应用纯天然的植物活性成分提供温和、专业的护肤品公司，众多针对敏感肌的消费人群。这个概念放在现在或许并不新颖，但在12年前，这个“纯天然”概念却为贝泰妮打下了一片江山。2014年，贝泰妮很快获得红杉资本青睐，并迅速将崭新转移到线上渠道，逐渐成长为国内敏感肌护理龙头企业。

明星品牌薇诺娜强势增长，叠加线上各电商平台的互联网红利期，贝泰妮成功把握到功效性护肤品行业的窗口期。公开数据显示，贝泰妮旗下主打品牌薇诺娜已经连续五年蝉联“双十一天猫美容护肤TOP10”行列。今年“双十一”期间，薇诺娜特护霜更是斩获“唯品会TOP1”、“京东TOP2”、“快/手、抖/音TOP7”的排名。

依靠薇诺娜的强势助力，贝泰妮就像开了“外挂”一样，业绩一路直线飙升。2017-2021年，贝泰妮营业收入由7.98亿元暴涨至40.22亿元，净利润也由1.54亿元增长至8.63亿元。短短四年时间里，贝泰妮的营收暴涨了足足5倍，净利润更是翻了5.6倍，成为当之无愧的美妆界高增长明星公司。

2021年，处在巅峰时刻的贝泰妮趁热打铁冲进资本市场，登陆创业板后也备受众多机构追捧，股价一路飙升，市值最高曾达到1200亿元，风光一时无两。

然而“萝卜快了不洗泥”。在贝泰妮坐上火箭一般的增长速度背后，仍然隐藏着过于依赖单一品牌的弊端。而这里要说到的“单一品牌”，正是给贝泰妮带来无限风光的薇诺娜。

其实细数起来，除了薇诺娜，贝泰妮旗下还拥有WINONABaby、痘痘康、BeautyAnswers、资润等多个品牌，针对婴幼儿护理、痘痘肌肤护理、高端皮肤修护乃至干燥性皮肤护理等多个细分市场。然而薇诺娜不愧是王牌产品，直到2022上半年，仍为贝泰妮贡献了98%的营收，可以说以一己之力撑起了贝泰妮整个公司。

然而，过度依赖薇诺娜也给贝泰妮的业绩埋下隐患。首先，为了突出品牌效应，贝泰妮砸下重金“营销换增长”。以2022年前三季度为例，公司实现营收28.95亿元，其中销售费用高达13.4亿元，占到营收整体的超46%，这其中的开支多数用于品牌的营销宣传。其次，由于薇诺娜过度依赖线上渠道，随着互联网红利见顶，以及头部主播的个人风险激增，因此品牌线上获客成本仍然在不断增长。2022上半年，贝泰妮线上渠道销售收入占整体营收近80%，一旦渠道出现波折，将对会营收造成极大不利影响。

除此以外，贝泰妮极度依赖的代工模式，其暗藏的隐忧也正在浮出水面。

面霜发臭屡遭投诉，代工模式存隐患

尽管贝泰妮一再强调自建中央工厂，但是无法造假的财务数据显示，公司旗下产品仍然对代工厂有着强依赖。根据贝泰妮相关财报数据显示，2022上半年，公司护肤品产品分为自主生产和委托加工两大生产模式，其中委托加工模式销售成本占到总营业成本的50.23%，远超公司自主生产的23.53%。

而代工模式所存在的最大弊端，就是品牌无法实现对产品质量的严格把控。今年“双十一”期间，多位消费者在网上公开投诉平台投诉，称购买的薇诺娜高保湿修护面霜“散发臭味”、“上脸过敏”等。截止发稿前，这类问题的集体投诉量达到126个，要求薇诺娜进行赔偿。

根据国家药监局官方信息显示，被投诉产品备案号为云G妆网备字2021000703。备案信息显示，该产品的生产企业为上海嘉亨日用化学品有限公司，正是贝泰妮的代工厂。

对此，贝泰妮公开发布声明称：产品配方及生产工艺流程符合相关要求，不存在质量问题。由于产品包含较多天然活性成分，部分原料批次味道存在一定差异。贝泰妮为此带来的不愉快体验致歉，并答应相关产品免费退换。一时间，薇诺娜迎来大规模的退货潮，公司声誉也因此严重受损。

无巧不成书，贝泰妮曾在财报的风险提示中披露称，“消费者使用公司产品产生过敏等不适现象，可能会引起消费者投诉，甚至有可能面临监管部门行政处罚的风险。”如今看来，这句风险提示已然一语成谶。

除了产品质量问题，还有消费者在社交平台对比表示，薇诺娜旗下的舒敏特护霜，2019-2021年“双十一”期间，单瓶产品分别折合114元、101.25元和102.25元，而到了2022年“双十一”，单瓶产品竟然涨价至131元/瓶。

值得一提的是，新经济观察团在网上社交平台搜索消费者反馈时发现，不少购买薇诺娜清透防晒乳（50g）的消费者反映，其2020年188元两支的防晒乳，如今已经涨价至188元一支。尽管官方表示该款产品始终定价为188元/支，但我们仍能从消费者此前的消费记录中看到，在叠加优惠之前，防晒乳的价格在2020年10月确实达到了单支94元。

虽然营收一路增长，但贝泰妮的研发投入却始终不算高。以2022年前三季度为例，贝泰妮销售费用高达13.4亿元，而研发投入仅为1.3亿元，占据营收比例为4.49%。

企查查数据显示，贝泰妮的专利数量高达177项，但59项为外观设计专利，占比近三分之一。智慧芽数据则显示，贝泰妮的总专利申请量为178个，非外观专利申请量为119个，研发领域专注在提取物、包装盒、包装瓶等领域，专利数量分别为36个，36个和24个等等。

当然，研发投入低下，已成为近些年来国货美妆品牌的“通病”。佼佼者华熙生物，今年前三季度的研发投入达到2.77亿元，占营业收入比例6.42%，高于贝泰妮。但以“医美面膜”闻名的敷尔佳2021年研发投入524.29万元，占营收的0.32%。在美上市的完美日记母公司逸仙电商，2022年Q3研发费用约为3390万元，占营收的3.9%。

业绩增幅放缓，资本市场渐趋理智

贝泰妮或许也深知过度依赖薇诺娜的弊端。敏感肌毕竟是整个护肤品领域较为细分的环节，即使是头部如薇诺娜，想要保持持续的高增长也很难。随着种种市场环境变化，薇诺娜也面临着尴尬的发展局面。

早在2021年“双十一”，薇诺娜曾经创下预售首日销售额超过7亿元的好成绩。当时李佳琦直播间上架4款薇诺娜货品，包括主推的冻干面膜产品，60万订单瞬间被抢空，单品销售额达7146.02万元，占据冻干面膜全年销售额的几乎一半。

到了2022年“双十一”，薇诺娜在李佳琦直播间的货品数翻倍增长至8个，首日成交额虽然相较去年预售没有翻倍，但也有10亿元的新突破。其中由李佳琦直播间贡献收入高达64%。而这距离李佳琦“复播”刚刚不到两个月，有此前众多头部主播违法乱纪遭遇全网封杀的案例在前，薇诺娜又能依靠直播间的力量走多远，目前仍是一个未知数。

值得一提的是，此前很多消费者反馈“面霜发臭”的产品，正是购自于李佳琦直播间。这意味着产品质量问题，侧面也影响到了直播间的选品声誉。接下来李佳琦是否还会选择薇诺娜作为合作对象，同样也是一个未知数。

雪上加霜的是，在资本市场，由于核心产品过于单一，叠加种种负面新闻因素影响，贝泰妮还遭遇了大股东减持危机。11月17日，贝泰妮发布公告称，持股5%以上股东红杉聚业自9月27日以来减持1270.8万股，占公司总股本的3%。截至发稿，公司股价已经跌至129.26元/股，总市值低至547.55亿元，相较巅峰时期的1200亿元，已经跌超650亿元。

与此同时，进入2022年后，贝泰妮的增长态势也有所放缓。营收层面，2022年前三季度，公司实现营收28.95亿元，同比增长37.05%；净利润5.17亿元，同比上涨45.62%。尽管营收、净利双增长，但是营收、净利增速相较2021年同期的49.05%和65.03%均有不同程度下滑，增速放缓态势明显。

与此同时，为了维持品牌知名度，贝泰妮还不得不在天猫、京东、唯品会等知名电商平台，以及抖/音、快/手、小红书等社交平台上疯狂投入营销宣传，来保持品牌的高曝光度。毕竟在这个飞速发展的时代，稍不留意，就会被铺天盖地的互联网信息浪潮拍打上岸。

由于深度依赖薇诺娜品牌，贝泰妮进入到“成也萧何败也萧何”的尴尬境地。如果此次薇诺娜产品质量问题无法得到妥善处理，损失的并不仅仅是那些投诉的消费者，也不仅仅是退换货带来的少量资金损失，而是直接冲击第四季度乃至2022全年的业绩。更有甚者，品牌整体信誉都将产生无可挽回的损失。

可以预见的是，贝泰妮的增长峰值已经出现。随着业务构成的过分不平衡，以及产品质量问题层出不穷，包括股价、市值腰斩，曾经的“药妆茅台”正在遭遇艰难困境。如何讲出新的资本故事，投资者也正在拭目以待。