花朵财经原创

作者 | 陈晓

编辑 | 铎子

(资料图片)

“奶牛养得好，牛奶才会好”，选中这句广告语，作为企业“经营理念”的徐晓波，应该不会想到，多年后，当认养一头牛想要上市的时候，企业究竟有没有养牛、养了多少牛，认养奶牛是不是真的能够实现，会成为招股书中最大的软肋，被证监会一击就中。

奶卡销售与10万+爆文

对于认养一头牛公开发行股票的申请，证监会从规范性问题、信息披露、财务会计资料等四个维度，给出了48条反馈意见，将隐藏在认养一头牛招股说明中的细节一一点出。

首当其冲的，就是奶卡销售问题，在第二条反馈意见里，证监会明确要求认养一头牛确认，是否存在“奶卡、充值或积分预付赠送等销售形式”，并详细说明此类销售的具体流程，退换制度，实际销售金额及确认销售收入金额，是否存在“提前确认收入或虚增资产”的情况，与同行业可比公司处理是否一致。

是否虚增资产无法确认，但奶卡销售的确存在于认养一头牛的官网和旗舰店中。

以其在天猫旗舰店中累计销售超过10000份的“A2β-酪蛋白纯牛奶季卡”为例，379元的售价包括了6箱10盒250毫升装牛奶，同样的产品，在店铺中标注零售价格为414元。两相比较，购买季卡相当于是打了9.2折，看上去并没有优惠多少，但这其实并不是认养一头牛的目的，通过这些手段，让用户产生自己在真实“认养一头牛”，才是销售奶卡的核心策略。

翻遍中文互联网，2017年1月徐晓波自己在“吴晓波频道”上发表的一篇名为《一个大叔和8000头母牛，会是什么故事》的文章 ，是如今还能找到的最早关于认养一头牛的资料。文章中，徐晓波除了详尽描述了自己从“三流开发商”转型卖牛奶的心路历程外，还很坦诚的记录了认养一头牛诞生的过程。

在他看来“中国不是没有好奶粉，而是没有自信”，用社群的概念做牛奶，把产品当作是和用户“交流的工具”，通过营造“直接从牧场喝到好牛奶”的概念，让产品直达用户，就可以避开与行业巨头的直接竞争。

这样做，还有一个好处，徐晓波也很坦白，“不打广告节约15%，不走渠道节省20%”，即便是“奶源成本增加10%，检测费用增加5%”，和同类产品相比，还能便宜20%以上。

如今依旧能在认养一头牛官网和旗舰店找到的各种表述，在这篇文章中几乎都能找到：斥巨资从澳大利亚引进的8600头奶牛、从美国和加拿大进口的苜蓿、来自瑞典的利拉伐装盘挤奶设备，以及一头奶牛每天80元的“伙食费”。

最为关键的，还有“认养一头牛”的具体价格和操作：一年2999元，可获得“波波牧场”奶牛认养权和全年60箱“优质牛奶”，可以去牧场看看自己认养的牛，还能收到多样化的奶制品。与此同时，还有200席限量的“联合牧场主”可以申请，每位10000元，可以获得“认养一头牛”所有的权益，享受牧场经营的红利。

这篇情真意切、阅读超过10万+的爆款文章，为“认养一头牛”带来了最初的“种子客户”，也将品牌与“认养”彻底捆绑在了一起，随后徐晓波趁热打铁，还陆续推出了，购买商品返佣金、分享赚佣金、邀请好友扫码绑定返佣金等一系列玩法，让“认养一头牛”彻底出圈。

合作奶源与外协加工

然而，这种令人拍案叫绝的，通过“认养奶牛”来获客的方式，在证监会眼中，却是另一番模样。

在其第10条反馈意见中，明确要求“认养一头牛”补充披露：“认养奶牛相关业务模式的具体情况，客户获取、业务开拓是否涉及传销；上述相关模式或活动是否属于‘以代养殖、租养殖、联合养殖等方式非法吸收资金’，是否涉及非法集资或非法公开发行业务，是否存在纠纷或潜在纠纷。”

接连三个“是否”，每个看上去都很是触目惊心，但却并不是空穴来风。

认养一头牛防诈声明 图源：网络

2022年4月时，湖北十堰市警方就取缔了一家假借“云养牛”，从事传销和非法集资的公司，一年8000元的领养费用、10万元升级为农场主、推荐他人领养可以获得分成……种种操作与“认养一头牛”最初的做法颇为相似。2023年3月，在重庆晨报曝出的一则案例中，涉事公司干脆就是打着“认养1头牛”的旗号去行骗，借口要上市IPO，推出“福利牛”请大家认养。

或许是为了避嫌，在“认养一头牛”的招股书中，对于当初通过“认养”获客的种种操作，并没有提及，募资建设新农场提高自营产能，成为了着墨的重点。然而，这又引出了证监会的另一个疑问，关于“外协加工”。

认养一头牛自有产能逐年增加 图源：招股说明

根据招股说明显示，认养一头牛公司，目前生产所需的生牛乳来源于5个自有奶牛牧场、2个联营牧场以及其他合作奶源，其中自有和联营牧场，被统称为“自供奶源”，同时，认养一头牛还拥有一家“数智化加工厂”，日产能约800吨，年产乳制品30万吨。

招股书上，关于前者的描述是，“奶源自供比例逐年上升”，截止2022年6月，已经达到88.17%，处于“行业较高水平”，后者则坦诚表示直到2019年，公司都“尚未建有自有产线”，是通过委托外协厂商进行加工的。

也就是说，2016年就创立的“认养一头牛”，在品牌运作的前三年，完全都是将订单交给别人去生产的，公司真正在做的，除了将年均营业收入的23%用做“销售”外，就是“养牛”了，而养牛也并不完全是自己在养，根据招股说明，2019年的时候，“认养一头牛”46.36%的奶源，还都是来自于“合作牧场”，内蒙古圣牧、光明乳业、君乐宝、完达山等等都曾为它提供过奶源。

其中，光明乳业更是奶源、加工一肩挑，在有公开数据的2019、2020、2021三年，连续问鼎“认养一头牛”外协代工榜榜首，仅加工费用就累计达到了15891.43万元，不无夸张的说，在相当长一段时间里，下单“认养一头牛”，买到的就是光明乳业的产品，光明的奶牛，光明的工厂。

对此，证监会也很是关注，要求认养一头牛补充披露，外协加工的必要性及合理性、质量管理制度及执行情况、加工费定价标准及公允性等等相关信息——毕竟对于一家总在强调“专属牧场，单一奶源”的企业，突然自证创立后的头三年一直都在靠别人代工，连牛也不全是自己在养，实在是有点令人意外。

品牌运营与重资产投入

徐晓波想必也知道这其中的尴尬，从2019年起开始加大了对自营牧场的投入，到2022年1-6月提交上市申请的前夕，“认养一头牛”终于将奶源外采的比重降到了11.83%，第一次低过了30%，同期因为自有工厂的投产，外协加工的费用支出也历史性的降到了1714.01万元，同比减少了近4000万。

不过也正是因为对牧场和工厂的投入，“认养一头牛”从轻资产的品牌运营公司，变得越来越“重”了，反映在财报上，其加权平均净资产收益率从2019年远超同行的35.92%，一路降到了2021年的15.27%，2022年1-6月更是直接跌至2.51%，比规模近似，市值30亿的燕塘乳业还低，相较伊利同期12.19%的净资产收益率，更是远远不及。

认养一头牛历年研发费用 图源：招股说明

此外，想要在乳品行业长远走下去，“认养一头牛”需要补的课还不只是牧场和工厂。财报显示，其研发营收占比常年低于0.3%，在2020年时甚至只有0.04%，以当年16.49亿元的营收核算，研发投入仅61.39万元。而这些也将直接影响到其后续新品的推出，希望靠着继续挖掘类似“娟姗”的小众奶牛品种与对手做区隔，显然不是长久之计。

上市乳品企业营收对比 图源：招股说明

凡此种种，“认养一头牛”的故事，在资本眼中已经变得不那么吸引人了。要知道，在招股说明中一再被拿来对比的燕塘牛奶，在营收、毛利率、净利率与“认养一头牛”相差无几，资产负债率远低于“认养一头牛”的情况下，市值长期仅能维持在30亿左右，而“认养一头牛”在2021年12月，引进了芜湖辰宇、深圳龙华等九家投资机构后，其估值已经超过了100亿元。

或许从一开始，徐晓波就没有想过真的要在牧场和工厂上投入这么大的精力，毕竟他早就看出在国内“乳业是个大红海”，本土有巨头，外围有强敌，“一个新兴品牌几乎没有立足之地”，所以也才会选择“用社群的方式运作牛奶”，将产品变成服务、变成体验。

在这方面，“认养一头牛”确实花了很大的功夫，不管是组织用户“牧场游”、直播挤奶饲养视频，还是邀请罗永浩、老爸测评等大V代言推荐，短短几年时间，能够将“为用户养牛”这一核心品牌理念，植入到用户脑海，让大家一想到养牛就想到它，无疑是相当成功的。

设想一下，如果徐晓波当初换一个行业选了另一个概念去运作，没有和养牛这种重资产的项目联系到一起，而是像接连创造了背背佳、E人E本、8848手机的杜国楹那样，包装出一个项目就换一个项目，现在可能也不会面对如此复杂的局面了。

在证监会的第14条反馈意见中，特别提到“认养一头牛”曾存在多份对赌及特殊权利条款的协议，要求补充说明，“对赌协议或类似安排是否已真实、彻底解除”。

截止花朵财经发稿，距离2023年1月12日，证监会在官网对认养一头牛公开发行股票申请做出反馈意见，已经整整过去了三个月。按照流程，如果从收到反馈的30日内，认养一头牛没有提供书面回复，上市审查将予终止。

*本文基于公开资料撰写，仅作信息交流之用，不构成任何投资建议

（花朵财经观察出品）