​​今年欧洲肿瘤内科学会免疫肿瘤学大会(ESMO IMMUNO-ONCOLOGY，IO)于12月7日-9日在瑞士日内瓦和线上同步召开，恒瑞医药的两款创新药的4项研究入选，分别是公司自主研发的抗PD-L1/TGF-βRII双功能融合蛋白SHR-1701和自主研发的PD-1抑制剂卡瑞利珠单抗在肺癌领域的相关研究。

前一阵我们说过国内药企出海，恒瑞也是其中之一，如今已经是万春医药股价连续多个交易日低于1美元/股了，市场对此讨论也很多，由于万春医药的原因，恒瑞医药也被推上了风口，普那布林是万春医药的重磅产品，是其首款在研产品，在这款药物上也押注了很久，除了这款药物外，还有3类6条与不同机构合作的在研管线，进展最快的在研管线目前处于临床II期阶段。

(资料图)

普那布林属于GEF-H1（鸟嘌呤核苷酸交换因子）激活剂，能促进骨髓细胞成熟，防止化疗对中性粒细胞的损伤，以达到早期控制中性粒细胞减少症(CIN)的疗效。

2020年9月, 普那布林在我国和美国获得“突破性疗法”双重认定。2021年5月，普那布林预防非髓性恶性肿瘤患者化疗导致的重度中性粒细胞减少症的新药上市申请(NDA)也先后获得国家药品监督管理局(NMPA)和美国FDA受理，并被纳入优先审评。

2021年普那布林还收获了恒瑞医药的关注。恒瑞医药与万春医药子公司大连万春布林医药有限公司签订战略合作协议。恒瑞医药与万春医药这一合作，原本是比较好的，普那布林与恒瑞的创新药产品艾多或许会具有互补性，没准会带来更好的效果。尤其是恒瑞已经在肿瘤领域有了很多年的研究，也有产出，比如有抗PD-1抗体、多西他赛和G-CSF类的多样化抗肿瘤产品。投资万春医药，可能会发现普那布林+抗PD-1抗体等恒瑞医药创新产品线的潜在组合，研究出更有价值的内容。

不过没多久，普那布林就遭到了FDA的拒绝。理由是现有三期注册临床不能充分证明治疗获益，要求万春医药进行第二项注册临床，以获得充分证据支持CIN适应症的获批。

这给当时正在对外BD战略的恒瑞医药可能会有些影响，去年恒瑞花费了近20亿元，投资了基石药业、璎黎药业、万春医药及天广实的王牌药物，开始了它的BD战略。

2021年9月，恒瑞拟作为基石投资人，向天广实生物进行约3000万美元的股权投资，以获得其第三代抗CD20抗体MIL62在大中华地区的排他性独家商业化权益。如今全球仅有一款第三代抗CD20单抗获批上市，为罗氏的obinutuzumab（商品名Gazyva），2021年销售额为近7亿瑞郎。

还是去年，11月恒瑞医药宣布将支付基石药业总计最高约2亿美元的首付款和里程碑付款，基石药业授予恒瑞医药针对抗CTLA-4单克隆抗体CS1002（处于临床Ia/Ib期）在大中华地区的独占权利。而目前全球仅有一款抗CTLA-4单抗获批上市，为BMS的ipilimumab（商品名为Yervoy），2021年销售额为20亿美元。

多家公司的投资，能够缓解投资万春医药产品普那布林的暂停带来的影响，所以恒瑞医药的BD战略也没有就此停止，今年11月9日，恒瑞医药从璎黎药业手中买下的林普利塞正式获批上市，这款药物是恒瑞BD战略的第一个收获。

事实上，药企之间的联合合作，是很多药企想要更进一步发展和突破的手段，比如，今年复星医药就和柯菲平医药进行了联合合作，要一起开发并由复星医药自主研发的头款钾离子竞争性酸阻滞剂(P-CAB)“盐酸凯普拉生”，开发的方向涉及盐酸凯普拉生口服制剂和普通注射剂的所有可用适应症。

像亿帆医药子公司亿一生物和正大天晴子公司南京顺欣、济川药业与天境生物等本土药企也进行了相关合作，这样的方式能够利用各自的研发特色和技术共同打造药物，推动药物研发和落地。

我们能够发现，一直做仿制药做得很好恒瑞医药也开始改变了，尤其是2021年，恒瑞有了较明显的改变，除了与药企强强联合外，在仿制药、创新药布局思路越来越清楚，竞争格局不好的仿制药项目逐步暂停开发，重点布局首仿、难仿的高价值仿制药研发，这方面跟踪企业的仿制药管线发现，2022年成果还是很丰获的，已经有几个首仿获批并通过一致性评价，比如钆布醇注射液、昂丹司琼口溶、尼莫地平口服溶液、地夸磷索钠滴眼液等。

这两年恒瑞医药开始全线公开了研发管线，重视创新药。根据去年三季度在研发日披露的数据显示，恒瑞医药目前共有50余种创新产品处于临床开发阶段，其中15种递交上市申请或III期临床，40+处于I期和II期临床，20余种创新分子即将进入临床研发阶段，在研临床研究项目超过240种。

2022年上半年创新药成果兑现明显加速。中报里也详细披露了目前处于临床研究阶段的产品管线共计161项，包含抗肿瘤管线77项、代谢病11项、心血管9项、疼痛管理10项、免疫炎症20项、抗感染6项、眼科2项及其他8项，海外临床管线18项。比如：

如今已经有11款创新药在国内上市，60余款创新药正在临床开发，260多项临床试验在国内外开展。

像AR抑制剂瑞维鲁胺今年于国内获批上市，适应症为转移性激素敏感性前列腺癌。由于瑞维鲁胺获批时间刚好赶在，有望和2021年12月获批的两款创新药CDK4/6抑制剂羟乙磺酸达尔西利、 SGLT2抑制剂脯氨酸恒格列净共3款创新药在今年底一起进入医保谈判。

现在恒瑞医药还有至少4款创新药处于NDA阶段，包括磷酸瑞格列汀、SHR8008、阿得贝利单抗、SHR8554等，另外还有超过10个创新药处于临床三期。

当然，这些创新药在研里也有卷的，像今年1月恒瑞的达尔西利片获批上市。这款药物获批之前，全球已有四款CDK4/6抑制剂获批，像辉瑞的哌柏西利、礼来的阿贝西利、诺华的利柏西利和G1/先声药业的曲拉西利，辉瑞的哌柏西利、礼来的阿贝西利已获批在国内上市。

CDK 4/6算是明星靶点，国内已经有多家药企参与，单单是仿制药就有20多家药业在研究了。齐鲁制药4类仿制药哌柏西利胶囊于2020年12月获批上市，拿下了国内首仿。另外，还有像科伦、奥赛康、豪森、先声和山香药业5家已经递交上市申请，正大天晴等4家企业已开展生物等效性试验，还有11家企业获批临床。所以，恒瑞的这款药物的市场竞争就很大。由此看来，恒瑞的达尔西利仍在享受着首款国产CDK 4/6抑制剂的待遇，不过它的红利期可能不会很长。这种的情况还有在研管线中的BTK抑制剂、JAK1抑制剂、SGLT-2抑制剂、ADC等。就看恒瑞能否做好创新药管线的陆续兑现，从而在时间上带来的正向反馈。

恒瑞医药是国内制药大企，靠着抗肿瘤、麻醉、造影剂和降血压等药物，恒瑞医药的营收从2015年的93.16亿大涨到2020年的277.35亿，短短5年里就增长成之前数据的3倍。另外，经营活动的现金流净额从开始的20亿左右提高至40亿元左右。2021年营收有所下滑，实现259.06亿的收入，同比微降6.59%。今年前三季度实现营收159.5亿元。不过恒瑞的基本面非常干净，几乎没有什么关联交易。所销售的药品没有大客户依赖，前五名客户销售额占恒瑞年销售额10%左右，前五名供应商采购额占年度采购总额29%左右。据恒瑞医药去年合并资产负债表来看，它没有什么短期借款或长期借款等有息负债。去年年底账户上有货币资金136亿、交易性金融资产51亿，以及计入其他非流动金融资产中的3.6亿结构性存款。

今年前三季度账户上仍有有货币资金160多亿，交易性金融资产20.52亿，说明资金流是比较稳定的，财务数据还不错，这些钱能够支撑未来几年的投资，就比如我们根据去年研发费用不到60亿元推算，恒瑞账户上的现金能够支撑至少3、4年的高投入研发需求，而且恒瑞每年还有差不多40亿的经营性现金流净流入，有充足的现金流去做研发，或者是与其他药企进行投资合作。

再比如在经营端资产和负债也还行，今年前三季度恒瑞应收账款56.91亿、应收票据3.68亿、预付款10.03亿、存货23.05亿；应付账款14.61亿、应付票据2.53亿、合同负债3.06亿；存货规模占当年营收的10%左右，应收端合计比应付端多45多亿，负债类还可以。

在医药行业恒瑞的财务情况算是非常健康的，在众多制药企业里面有现金优势，既能够满足研发需求，甚至同时还可以给股东分红。

我国医药市场的结构是大约70%的医药市场都被仿制药占据，创新药市场规模仅占整体医药市场规模的8%左右。而根据IQVIA数据显示，2020年原研药（包含专利过期的）占全美处方药销售额占比却高达80%。2020年，我国的处方药市场规模约1.2万亿元，此时全球的处方药市场规模约5.8万亿元。这样不仔细看觉得还可以，但是剔除掉中成药和仿制药的规模，比重立刻从20%下降到1.2%。仿制药还是占据着大多数市场。

恒瑞医药过去多年证明了自己在仿制药领域首仿和改良的能力，如今这几年面临集采的压力和医药行业的内卷，开始开始创新药领域，从投入重金到加大高层次人才投入，相信未来不久，恒瑞医药的创新药数目会从目前的十几个个扩充到二十几个左右，这些都是恒瑞营收重拾升势的引擎。

吕长顺（凯恩斯） 证书编号：A0150619070003。【以上内容仅代表个人投资建议，不构成买卖依据，股市有风险，投资需谨慎】​​​​